01
部分
行业估值
我们首先看一下整体盈利和估值。 钢铁行业有一个代表性指数——国证钢铁指数，共有40只成分股：
该指数从2015年的高点一路下滑，没有出现像样的反弹。 到2020年初，它仍在创下新低。 这个行业真是一个“大腐臭”集中营，臭气熏天。
但从根本上看，现在整个行业已经发生了翻天覆地的变化。 主要原因是2016年以来的供给侧改革，淘汰了1.5亿吨落后产能。 还有一种说法是，表内外产能2.5亿吨，行业盈利能力开始爆发。 我们从上图该指数的股息率也可以看到，从不到1%上升到目前的4.62%。 不知道你看到这个数字的时候有何感想。 我觉得有点夸张了。 这是整个行业的平均股息率，而不仅仅是一两只股票的股息率。 这已经可以与银行股指数、股息指数、上证50等优质蓝筹指数相媲美。
从估值角度来看：
显然，2016年是一个分水岭的一年。 钢铁行业的格局前后截然不同。 此前一直在盈亏线上挣扎，PE为负数或成百上千倍。 2018年盈利最好的时候，PE跌至低至6.14倍。 2019-2020年比2018年更差，PE反弹至9.85倍。
从PB来看，现在只有0.88倍。 我把前10个PB指数放在这里：
国正钢铁排名倒数第9位。 PB比它低的公司，比如港股、银行、B股、两桶油集中的能源指数，都是很少有人关注的股票。
根据我对行业的了解，我预计2019年钢铁行业平均ROE在9%左右，2020年可能持平或稍差。9%的ROE与破净估值相符。 价格很有吸引力，安全缓冲也足够。 大多数钢铁股，即使是表现最差的，也基本没有下跌的空间。
当然，由于钢铁行业的周期性，我们不能单纯看PB、PE、股息率等指标，还要看行业所处的阶段。 但现在的特点是，产能的退出和新增必须严格遵循行政审批程序。 行业周期曲线被人为拉平。 未来钢铁股会越来越像公用事业股，能够稳定盈利（大部分钢铁股公司利润微薄，少数钢铁公司利润丰厚），稳定派息，市场会更快意识到这一点或稍后。
因此，即使牛市没有到来，将整个行业的估值水平提升至1-1.2倍PB也不难，相当于目前价格提升15-35%。 具体在行业内，还可以选择个股来获取alpha收益。
02
部分
如何选股
优秀钢铁企业的标准是什么？
首先，选择经济发达省份或南方省份具有垄断地位的钢铁企业。 事实上，我们在本系列的前面部分已经分析过，所以这里再具体讲一下。 钢铁原材料及成品属于需要运输的大宗商品。 这笔运输费将直接决定钢铁企业的最终利润。 即使钢铁企业将运输业务外包，远离港口的钢铁企业获取矿石的成本也是最贵的。 对于远离消费目的地的钢铁企业来说，钢材很难卖出好价格，导致吨钢毛利难以提升。 。
由于历史原因，有的省份出现产能过剩，有的省份反而出现产能不足。 因此，产能过剩的省份只能通过陆路、水路等方式向产能不足的省份输出产能。 很难查到某个省份是否有钢材净流入。 但福建、广东具有典型的钢材净流入特征，而河北、辽宁则是明显的钢材净流出。
我找到了一个替代指标供参考。 一般来说，GDP高的地方，固定资产投资也比较旺盛，对钢材的需求也比较大。 因此，我们对各省钢铁产量占全国钢铁产量的比重进行排名，然后再对占GDP的比重进行排名。 主要省份情况如下：
可见，部分省份钢铁产量比重与GDP比重严重错配。 我根据这些信息绘制了一张地理地图：
广东、福建、湖南、浙江等省份缺口较大，需要依靠外部钢材补充供应，钢材价格相对较高。 相比之下，京津冀、辽宁的产能太大钢材股票行情，GDP无法与之相比。 广东与河北的钢材价格差异往往可达400-500元以上。 这是最重要的原因。
上图中，我标注了南方主要省份的钢铁产能。 例如，江西（新钢、范钢所在）虽然没有产能缺口，但周边的广东、福建、浙江等地钢材太缺，所以其钢材不愁卖，出厂价也会相对便宜。高的。 广西（柳钢）周边有广东、湖南、贵州等钢材紧缺省份。 不用说，在广东（韶钢）、湖南（华菱）、福建（三山钢铁）这三个省份，当地钢企的日子应该过得并不安逸。
您可以查看每个钢厂产品销售地点的报告。 比如三钢在福建省的销量就占到了80%，这是非常不错的。 新港的大部分产品不在江西销售，65%销往华东地区。 他们要么走成本高的陆路，要么走铁路到九江再走水路，这会让盈利能力稍差一些。 方岗同样位于江西，比新岗还要狠。 其85%的收入来自华东地区。 2019年其特钢产品毛利率仍可保持在20%以上。
当然，我用钢铁产量和GDP进行相关分析的方法是一目了然的方法，肯定不够准确。 这只是提供一个总体方向。 筛选出替代库存池后，我会分析具体钢厂的业务。 情况、财务指标，找出最值得投资的一两家钢厂。
（这篇文章比较长，如果喜欢的话可以多加关注再看一遍）
03
部分
重点钢铁企业竞争
选取2018-2019年ROE排名靠前的钢铁企业作为研究对象：
根据估值水平，确定了钒钢、柳钢、宝钢、西钢、三阳钢铁、南钢、华菱等7家公司进行横向比较。 估值时仍以ROE为黄金指标，辅以产品结构、运营成本、融资成本、股利比例、现金流、未来发展状况、资产负债表稳定性等综合分析。
钢铁企业是传统制造业。 通过分解他们的盈利能力，我们得到
ROE=净利润/净资产
= [(钢材产量*钢材价格)-成本-管理-研发-销售-财务]*所得税税率/(总资产-负债)
那么对于某钢铁企业来说，它的模式和传统制造业是类似的。 毛利率越高越好（吨钢毛利越高越好，钢材价格越高越好，原材料、燃料、折旧等成本越低越好），三项费用率越低越好，无息负债越高越好，而有息负债需要在资金成本和负债规模之间取得平衡。
3.1毛利率：
在分析毛利率之前，可以先计算吨钢毛利润，吨钢毛利润=吨钢价格-吨钢成本。
找出财务报表中不同公司的成本和钢铁产量，计算每吨钢材的成本，并按原材料和燃料、劳动力和制造、折旧等类别进行分类整理：
可见，不同钢厂的成本有高有低。 分解吨钢成本：铁矿石、焦炭等原燃料是钢铁生产成本的关键。 尤其是铁矿石，其价格弹性非常高。 它在繁荣周期中迅速上升，但在衰退期间下降得较为温和。 如果钢材价格和矿石价格大幅波动，确实会侵蚀钢铁企业的利润。 因此，钢企也希望钢材市场能够保持稳定，在中上区间景气度最好，无论是大幅上涨还是暴跌都不利。 业内经验是，在上涨期，钢价决定企业盈利能力。 经济低迷时期，钢材成本决定公司是否亏损。
煤炭行业也经历了供给侧改革，煤炭和焦炭价格现在更高。 从上表可以看出，原燃料成本一般占80%以上。 宝钢等少数钢铁企业是例外。 他们有很多深加工产品，除了原材料和燃料之外的其他成本（制造+人工+折旧）占很大比例。 大的。
从制造成本来看，主要成本是轧制成本。 轧制螺纹钢成本约150元/吨，热轧板成本300元/吨，冷轧板成本950元/吨（其中前热轧300元+冷轧650元）。 轧制中厚板成本在400元左右，为行业平均水平。 人工成本方面，行业平均为每吨120元。 人均钢产量越多，每吨钢的劳动力成本就越小。 折旧成本行业平均为110元，相比之下并不是很高。 但记者了解到，部分钢企因盈利压力，以各种理由将在建项目转为固定资产延期，造成递延折旧释放利润的情况。
2018年吨钢平均价格对比：
这是否意味着吨钢成本越低越好，吨钢价格越高越好呢？
并不真地。 例如，一些钢铁企业的最终产品中含有大量粗钢（钢坯）。 比如柳钢，热轧、冷轧等工序较少，其制造成本和包括折旧在内的人工成本要低得多。 其粗钢产量为1300万吨钢材股票行情，钢材产量仅为765万吨。 最终产品的42%是钢坯，吨钢成本自然就低。 与柳钢相比，宝钢则相反，其产品多为深加工。
算出毛利后，同理还要扣除各种费用。 深加工技术较少的钢铁企业，后续的管理费用和运输费用自然会少，而且由于需要的设备少，投资少，债务少，因此产生的利息成本也不会那么多。 也许当你清楚了解一家钢厂的钢材价格、成本、费用等细节后，你仍然需要结合实际业务来分析，这是非常困难的。 对于普通投资者来说，可以简单粗暴，看大逻辑就可以了。 好吧。
什么是大逻辑？ 我们稍后再谈。
所以偷懒分析吨钢毛利，还不如直接看公司整体毛利率：
这7家钢铁企业的毛利率排名始终保持相对稳定。 钒钢毛利率遥遥领先，三山钢铁紧随其后，华菱、南钢处于第三梯队，新华钢铁、宝钢、柳钢垫底。 但同样，直接比较不同钢铁企业之间的毛利率时，必须考虑产品的结构。 主要原因是初级产品和高级深加工产品的比重不同，长板材的比重不同。 对于同一家钢铁企业来说，由于产品结构短期内变化不大，费用率相对固定，因此毛利率越高越好。
3.2 综合费用率
从成本上来说，吨钢成本仍然可以根据钢材产量来计算：
可以看出，新钢、三钢、柳钢成本控制相对较好，而房钢、宝钢似乎明显高于平均水平。
我们来分析一下原因：方钢包括研发在内的管理费用较高，主要是因为近年来持续发行限制性股票进行股权激励，而这部分已计入薪酬。 方刚股权激励费用总额为14.36亿元。 2018年年报显示，2018年分摊的股权激励费用达到7.69亿，2019年上半年又分摊了3.23亿，预计2020年将新增一次性费用3.44亿。当然，这种股权激励有利于提高管理层和员工的积极性，提高公司的长期竞争力。 宝钢的原因是研发费用高。 2018年其投资达到70.3亿元，相当于每吨钢材成本150.37元。 而且宝钢薪资水平领先，冷轧、热轧生产线工艺流程高度复杂，自建大量物流仓储，导致吨钢成本较高。 因此，不能简单地说吨钢成本高就一定不好。
我们将各项费用折算成公司的费用率。 这些指标对于普通投资者来说已经足够了：
直接看综合费用率（管理+销售+研发+财务）：
从高到低依次为房钢、宝钢、华菱、南钢、柳钢、三山钢铁、新钢。
（这篇文章比较长，如果喜欢的话可以多加关注再看一遍）
3.3 财务杠杆
在经营风险方面，要特别关注各钢铁企业的杠杆率（资产负债率）：
供给侧改革后，各钢企盈利能力大幅提升，资产负债表持续修复，负债率逐年下降，已降至历史最低水平，风险已基本消除。被淘汰。
有息负债方面：
作为重资产行业，部分钢铁企业甚至还清了全部有息负债。 此前我们也看到，有几家公司的财务费用率已经变成了负数。 我们按有息负债率排序，华菱>柳钢>南钢>宝钢>新钢>樊钢>三山钢铁。 付息负债率低的钢铁企业固然风险较小，但这也意味着暂时没有大的资本支出，未来发展受到限制。 我认为钢铁龙头借点钱、加杠杆是没有问题的。 然而，他们现在面临的首要问题是没有新的项目可以投资，而他们手上的现金却越来越多。 只存账上效率低下，还不如用来还债。
剔除有息负债后，分析无息负债率：
代表钢铁企业获得资金的能力以及与上下游企业的议价能力。 这方面，方钢最好，三钢、宝钢较差。 宝钢的这个表现让我有些失望。 各方面财务指标并不突出。 在龙头钢铁企业中，宝钢垫底。 除了研发费用占比较高，未来可能转化为技术优势外，其他都远远落后。
3.4 总资产周转率
总资产周转率代表企业利用资产产生产出的效率。 比率越高，运行效率越高，效益越好。
从经营效率来看，目前柳钢>三山钢铁>华菱>新钢>方钢>南钢>宝钢。 宝钢又排名垫底，无语。
3.5 净利润率
最后我们来看看净利润率的竞争，即每创造一个单位的营收能够折算出多少净利润。 这是一个非常核心的指标：
结论：方钢最好，宝钢、柳钢垫底。
3.6 简单估值
从静态指标的角度，结合PB和ROE，我们画一个散点图进行简单估值：
我这里取的PB是2020年2月的实时数据，ROE则是对2019年前三季度的ROE进行年化得到。
新钢、南钢、三阳、华菱等四家公司一看就明显被低估。 高 ROE 对应低 PB。 钒钢和柳钢的估值水平也非常有吸引力。 即便是ROE最低的宝钢股份，PB也达到0.66倍，基本封堵了下行空间。
当然，还必须进行更详细的估值，并且要结合对各钢企的资产负债表和业务的分析。 我会在下一部分集中进行评论，这里不再赘述。
本文列出的数据相当多，朋友们可以慢慢消化。 我做了一个总结：第一，钢铁企业的估值很低，处于不跌的状态。 二、选股范围确定：宝钢、六里、三钢、新钢、方钢、南钢、华菱等7家钢铁公司。 后面我会根据我对钢铁公司基本面的了解，优中选优，找到最好的三个，敬请期待。
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