HUAN YING GUAN ZHU
本文是《周度观察》的精简版本。原文在上周六发出。上周六是4月19日。
上周，中美经贸博弈中直接加征关税的阶段性对抗升级态势暂停。这一情况在缓解市场情绪的同时，还抬升了对中国对冲措施的预期。在此期间，黑色系商品价格触底企稳。其中，上海螺纹钢周均价格温和上涨，涨幅为2元/吨。
上周国家统计局公布了一系列宏观经济数据。一季度GDP增速略微超过市场预期。商品净出口、消费与投资这三大增长引擎都出现了边际改善。然而，美国在给予多国90天关税缓冲期之际，加快了与中国以外经济体的贸易谈判进程。这使得中美贸易下一阶段走势更加复杂，充满不确定性。
外部风险还没有完全消除。关税冲击还处在初期传导阶段。政策层可能会维持审慎的基调。短期内不会着急启动全面刺激。在这样的背景下。钢材需求或许已经接近阶段性拐点。这会成为压制钢价的下行力量。
首先，热卷出口显现出疲弱态势。受到越南反倾销调查等不利情况影响，钢材出口开启了持续下跌通道。据调研，四月样本钢厂计划出口量为116.1万吨，与三月相比，环比下降了8.9%。上周热卷小样本表观需求环比有所回升。回升了8.8万吨。回升后达到324.2万吨。不过这一数据仅处于历史同期中位。并且明显低于年内高点338.7万吨。该高点出现在三月下旬。需求动能出现实质性减弱。
与此同时，螺纹需求短期内出现了反弹。不过，其持续性令人担忧。上周，小样本螺纹表需上升至273.8万吨，创下了年内的新高。然而，两周的平均数值为263.3万吨，这一数值已基本达到市场对于年内峰值的预期。值得警惕的是 百年建筑网的调研显示 上周项目资金到位率环比下降0.2个百分点 降至58.3% 较去年同期低3.5个百分点 同比降幅较上期扩大2.2个百分点 这显示出下游项目融资能力持续承压 进一步限制了螺纹需求的延续性
由此可见，螺纹需求在边际上有所放缓，并且缺乏进一步的增长空间，所以难以对热卷出口的趋势性回落起到对冲作用。与此同时，上周针对247家钢企展开了调研，结果显示，日均铁水产量处于高位，不过出现了小幅下调，下调幅度为0.1万吨，降至240.1万吨。这一情况反映出，在终端需求预期表现疲弱的背景之下，钢厂的扩产意愿明显变得趋弱。
从整体情况来看钢材市场价格走势，黑色系商品正逐渐从前一阶段的“供需共振”状态，过渡到“钢材需求与铁水产量同步触顶”之后的结构性下行通道。虽然四月底政策会议即将召开，市场对宏观对冲工具仍有一定期待，供需两端也有一定惯性支撑，但是需求拐点与产能压顶引发的矛盾已经开始积累，市场下行风险持续升高。
与此同时，钢材直接出口以及间接出口（涵盖制造业链条）对内需产生的负反馈，目前仍处在传导的初期阶段。其具体会造成怎样的影响，还有待进一步去观察和评估。在多种不确定因素相互交织的情况下，短期内黑色系商品的价格或许会维持震荡且偏弱的态势
然而，进入五月后要留意供需面。有三个主要变化。这三个变化可能触发钢价新一轮下跌。
1. 出口收缩压力持续上升
最新调研表明，四月样本钢厂接单量下滑。这主要是受出口订单减少的拖累。这预示着五月钢材出口规模可能会明显缩减。与此同时，新的报关政策五月初将正式生效。出口纳税监管更加严格。这促使部分企业提前报关以规避潜在成本上升。短期内“抢出口”行为或许会对发运形成支撑。但随着新规落地。出口动能恐怕会迅速消退。
2. 季节性与资金面共振压制螺纹需求
节前螺纹需求可能仍会因补库带动而维持在高位。假期结束后，南方地区会陆续进入梅雨季节。施工进度放缓，这会对建材消费形成阶段性压制。历史数据表明，五月螺纹小样本表观需求平均比四月下滑约5%。另外 工地融资情况还没有显著好转 上周项目资金到位率只有58.3% 同比下降了3.5个百分点 再加上处于淡季 预计螺纹需求的下行压力会进一步加大
3. 铁水减产压力逐步积聚
尽管短期内成材需求还有支撑，钢厂厂库处于去化阶段，铁水产量暂时维持在高位震荡。但从成本端看，江苏地区高炉生产利润上周已收窄到30元/吨，环比下滑7元。在出口和内需都走弱的背景下，钢厂利润空间受到限制，生产动能明显变弱。如果五月成材需求快速回落，不排除钢厂集中进入减产周期，铁水产量可能会加速下滑。
螺纹：需求冲高后趋稳，库存去化延续但上行动能减弱
上周 节后工地集中复工 市场情绪阶段性修复 终端采购积极释放 螺纹小样本表观需求大幅回升 回升了21.1万吨 至273.8万吨 创年内新高 受此带动 上海螺纹现货价格一度企稳反弹 但随着“需求触顶”预期升温 价格上行动力逐步减弱 周均价仅小幅上涨2元/吨 至3158元/吨
从供给端来看 螺纹产量出现了回落 数据显示 上周小样本产量环比下降 下降了3.2万吨 降至229.2万吨 长短流程产能再次出现分化 受废钢资源紧张影响 电炉钢利润空间被压缩 部分钢厂出现降负荷情况 还缩工时 甚至停产 短流程产量下滑至27.2万吨 环比减少3.2万吨
相比之下高炉生产保持稳定。吨钢即期利润（江苏地区）压缩至28元/吨环比下降9元但仍勉强维持盈利。节后刚需拉动出货加快。厂库库存环比去化14.3万吨至200.4万吨。带动高炉产量小幅增加0.1万吨至202万吨。调研表明 华中部分钢厂有复产计划 西南部分钢厂也有复产计划 预计本周总产量会小幅回升 回升至231.5万吨 整体维持在高位 且呈窄幅波动状态
库存方面 上周小样本总库存大幅减少 减少了44.6万吨 降至733.2万吨 去库斜率为5.7% 略低于去年同期的5.9% 这表明当前终端消化动能仍有韧性 随着五一假期临近 可能存在节前补库预期 加上施工仍处于高峰期 预计短期表需维持在高位 本周总库存去化幅度有望保持在30万吨以上 对现货价格构成阶段性支撑但由于市场情绪修复基本完成，价格上行空间有限。
展望中期，资金端对螺纹需求回升形成拖累。房地产也对螺纹需求回升起到制约作用。一方面，资金面改善的程度逐渐变弱。百年建筑网的调研表明，头部建筑企业上周资金到位率环比下降了0.22个百分点，降至58.3%。这一数据较去年同期低3.5个百分点。并且，基建项目资金同比降幅已经连续两周扩大。所以，后续施工强度可能会受到限制。另一方面，房地产端拖累依旧明显。国家统计局数据表明，一季度房屋施工面积同比降幅扩大到了9.5%。新开工降幅虽有所收窄，降至24.4%，但仍处于历史低位区间。
若后续高位产量一直对市场形成压力，在需求已经达到顶峰、梅雨季施工速度放慢的双重压力下，螺纹库存的减少速度会明显变慢，库销比同比差值可能会迅速缩小，钢价会再次进入承受压力的通道，要高度警惕价格跌破关键点位向下行的可能性。
热卷：底部暂稳但供应和出口压力下破位风险犹存
上周 海外关税扰动阶段性缓解 热卷价格跌势趋缓 但整体仍在向下探的过程中 上海热卷现货周均价环比每吨下跌26元 至每吨3234元 刷新近七个月最低价格纪录
价格持续回落，这仍抑制了投机需求的释放。跟踪的202家热卷贸易商，其日均现货成交量环比下降了0.9%，降至3.36万吨。成交量已经逼近春节后第一周的年内低点，该低点为3.2万吨。
不过，贸易投机需求低迷。与此同时，国内制造业刚需正逐步显现。其对热卷有底部支撑作用。上周，小样本热卷表观需求环比回升。回升了8.8万吨，至324.2万吨。库销比下调。下调了0.4天，至8.1天。这反映出部分实体需求开始企稳。
库存端去化节奏变快，厂库与社库一同下降。热卷小样本厂库结束连续两周的累库情况。上周厂库去库1.4万吨，降至84.8万吨。社库去化8.4万吨，去库速度环比提升1.9个百分点，达到2.9%。
供应端压力没有完全释放。上周只有个别钢厂复产。热卷产量小幅回升了1.1万吨，达到314万吨。但仍低于年内均值。整体来看供应端维持着可控的态势。
综合分析，四月下旬热卷的供需矛盾处于缓慢积累的时期。需求的韧性在短期内对价格起到支撑作用。预计本周热卷价格可能会有小幅回调。跌势会暂时停止，不过反弹的基础较为薄弱。
展望五月，内需难以放量。出口锐减。供应回升。三者共振之下，热卷供需结构或将在五月迎来阶段性失衡。需警惕价格下破前低的可能性。
1. 出口动能显著削弱。
四月接单缺口正逐步传导至实际发运端。五月热卷出口或许会加速萎缩。对66家样本企业进行调研，这些企业覆盖全国热卷出口总量约60%。调研显示五月计划出口量仅109万吨。此出口量环比下降25%。该降幅远高于四月的8.9%。
2. 供应压力回升在即。
排产数据表明，河北有多家钢厂。这些钢厂将于四月末集中复产。五月时，热卷周度产量可能会重新回升。产量会回升至320万吨以上。并且会保持在高位。供应端压力预计会进一步上升。
铁矿：延续震荡盘整，跌势确立待减产兑现
上周铁矿市场走势震荡，先上扬后下抑。青岛港PB粉周均价为764元/吨，较上一周上涨8元。关税扰动暂时结束，基本面表现相对平稳，矿价在760至770元/吨区间内窄幅波动
市场对五月钢材出口预期较强。市场对五月国内铁水产量下降预期较强。价格方向整体偏空。但当下钢材出口韧性仍在。多家钢厂日均铁水产量在240万吨高位盘整。钢材库存并未持续累库。所以五月出口能否快速下降存疑点。五月产量能否快速下降也存疑点。
同时 市场对月底政治局会议出台利好政策预期较高 一季度经济数据表现较好 当前股市较为稳健 政策预期存在落空风险
总体来看 建材需求已出现拐点 钢厂减产预期逐渐升温 在这样的背景下 铁矿价格中期走势趋于变弱 但考虑到现实层面 需求调整还没有完全实现 钢材出口和铁水产量仍然处于高位 短期内矿价下降显得乏力 预计将继续维持在区间震荡
建材端需求回落，减产计划增多。在此情况下，矿价下行通道有望在五一后逐步打开。而在这之前，市场或许仍处于等待兑现的博弈阶段。
双焦：修复窗口渐关闭，价格重心或下移
上周双焦现货价格有小幅提升。港口准一级焦均价每吨上涨了10元，达到1340元/吨。临汾低硫主焦煤每吨上涨18元，至1330元/吨。此情况延续了之前的修复行情
从供需结构看 支撑力量在减弱 当下钢厂焦炭库存处于较高水平 高炉阶段性检修增多 铁水产量触顶预期增强 终端需求已有所放缓 焦炭方面 首轮提涨基本完成 带动利润修复与产量回升 预计将延缓库存去化节奏平衡表测算表明，随着五月渐渐靠近，焦炭有可能从供需的“弱平衡”状态，逐渐转变为“显性过剩”。而转折点会由钢厂减产的进度来决定。总体判断是，焦炭基本面修复的窗口正在变窄，对价格的支撑作用趋于减弱。
焦煤方面 供给端没有明显扰动 前期焦钢企业集中补库后 当前采购需求明显放缓 基本面也呈现走弱趋势 与此同时 2505合约即将进入交割阶段 市场预期参与交割的焦煤仓单量可能创历史新高 形成明显抛压在没有投机需求推动的情况下，期货盘面价格显著低于现货仓单。这表明市场对后市价格的预期较为悲观。需要留意现货价格向下补跌的风险。
综上所述，双焦价格短期内，受到铁水处于高位的支撑，呈现出稳中偏强的态势。不过钢材市场价格走势，价格修复周期已然步入尾声。后续的走势，将会更多地由钢厂减产节奏以及宏观情绪波动来决定。
注：文中*号分别代表以下规格的价格（废钢除外，其余均为含税价格）：
螺纹：上海螺纹
热卷：上海 Q235B：4.75*1500*C.
铁矿：青岛港 PB 粉（车板含税湿吨价格）
废钢：张家港重废（厚度≥6mm）
焦炭：日照港准一级出库
焦煤：临汾低硫主焦
