联系人：杨吉、倪文义
时间：2017年4月28日
要点
1、由于去产能逻辑在股价上得到验证，二级市场对钢铁股的认知较前几年有了明显修正。 这导致钢铁股的弹性及其对钢价的敏感度大幅提升。 因此，如果钢价继续上涨的话，钢铁板块很可能会上涨。 从基本面来看，本轮钢价上涨一定能够持续。
2、近两个月钢价大幅下跌，主要是库存扰动：1）下游制造业补充原材料库存透支需求过多； 2）流通环节因资金紧张和长期预期悲观转向去库存，行业供需双双下滑。 各端均未出现明显恶化，与2016年4月钢价大幅下跌类似。钢价因未来补货和预期修复而有望出现转向，草根研究表明这一过程正在启动。
3、从近期调查情况来看，家电、汽车制造业景气度仍可延续一段时间，以保证本次补库力度； 建筑行业的强劲需求也可以从水泥价格方面得到验证； 出口跟随钢价大幅下跌。 国内外价差再次拉大（由此前贴水30+美元/吨变为贴水50+美元/吨），有望改善。 预计二季度出口将反弹至2016年底中期水平。
4、更重要的是供给侧。 供给是2016年以来钢铁行业的核心变量，也决定着钢铁的节奏。 我们判断，未来两季度，钢铁行业将迎来供给侧三大催化剂——6.30带钢全面取消、2017年供给侧改革、“一带一路”会议召开限制生产。 预计影响产能8000万吨以上，产量4000+万吨，与2016年11月至12月接近。
5、螺纹钢热潮高峰尚未出现。 尽管前期有所下滑，但目前利润仍处于较高水平。 随着去产能后续力度的加大，二三季度相关指标业绩再创新高的可能性仍然较大。
6、当然，这次的逻辑仍然弱于2016年底。主要原因是：1）房地产调控和流动性的不确定性； 2）下游制造业上行动力较弱。 因此，本轮涨价的可持续性和灵活性（空间）较小，但仍值得关注。
7、投资目标主要取决于业绩实现和灵活性。 长材利润基础高，板材利润率大幅提升。 八钢、方大、马钢、新钢、鞍钢、宝钢等是首选。
会议记录
最近行业发生了一些我们认为可以重点关注的重要变化。 今日八连阳螺纹钢、热轧期货价格、钢坯价格大幅上涨140元/吨。 今天会议的内容主要分为三个部分：一是近两个月钢价大幅下跌的原因分析； 二是未来两季度钢价展望； 第三，投资目标。
一、前期钢材价格大幅下跌的原因
首先，我们对钢铁行业的整体逻辑没有改变，2016年初就提出了：在需求稳定或小幅波动的前提下，供给侧大力化解过剩产能，会带来行业产能利用率的改善。率，进而影响上市公司的基本面。 改进。
近两个月钢价大幅下跌，尤其是3月初至4月20日，40天内热轧、冷轧价格下跌1000元/吨以上，螺纹最大跌幅500左右元/吨。 短时间内跌幅如此之大的原因是什么？
从产量看，3月份日均粗钢产量232万吨，环比增长6.4%，较1-2月份的220万吨增长6.4%。 去年同期，从1月份的200万吨增加到3月份的232吨，环比增长16%。 我们认为，今年的幅度主要是利润上升带来的产量增加，而产能并没有明显增加（产能复活），即行业去产能是真实有效的，这也得到了验证。我们的基层研究。 此外，今年一季度钢铁毛利明显高于去年同期，但对应的钢铁产量与去年3月持平（均为232万吨），表明去产能有效（相同的毛利润情况对应的现有产能的潜在利用率应该基本相同）。
从产量计算的供需资产负债表显示，3月份粗钢日均消耗量同比增长30%。 虽然存在库存因素扰动，但也说明需求基础不差。
4月份以来，下游各项数据稳定，下游实际需求不会太差。 自三月份以来，水泥价格一直高位强劲。 无水泥库存，区域半径小。 因此，水泥价格是判断下游建筑行业需求最直接的反馈，表明建筑行业需求还不错。
制造业方面，上周我们对华东地区板材钢材贸易商进行了基层调查：反馈称，由于钢价上涨以及自身库存周期的影响，下游制造业尤其是家电、汽车终端出现了较大的波动。大修从去年10月一直持续到今年2月。 批量补充库存。 此类企业的正常库存为30天。 2015年底，库存减少至最低20天。 今年3月份，补了两三个月的库存（60天以上），导致4、5月份基本没有采购。 产成品价格大幅下跌。 但近期，到4月底库存已经几乎消耗殆尽，此类企业需要陆续补充库存。 所以我们看到钢贸商的出货量，包括上海码头的交易量，近期都有明显的回升。
贸易商也有类似的操作：去年年底备货的货必须在今年二、三月售出。 一是资金耗尽，周转需要； 第二，资金成本太高，每月的备货成本要考虑仓储成本。 、运输、资金等方面至少50元/吨； 三是房地产调控等原因导致期货价格下跌，影响了贸易商预期，开始主动去库存。
因此，综合上述情况，我们认为近两个月钢价下跌主要是库存扰动，供需变化不大。 这与2016年4月权威言论引发的钢价暴跌本质相同。库存的扰动体现在贸易商层面的主动大幅降价。 传导机制为期货-现货-钢厂价格。 泡沫含量较高的铁矿石价格跌幅超过钢材。
2、未来两季度展望
此时的反弹，部分是由于下游补库所致。 此外，钢材价格短期大幅下跌将导致国内外价差快速扩大，出口订单将明显改善。
后续可持续性判断：
首先，从供给侧考虑几个问题： 1）我们判断今年供给侧改革任务大概率会提前完成。 2016年，停产主要集中在10月份。 今年，考虑到十九大因素，7-9月是供给侧停工的重要时间窗口。 去年去产能目标为4500万吨，实际淘汰有效产能1800万吨。 今年的目标是5900万吨。 我们认为，淘汰有效产能至少将达到2500万吨至3000万吨，产量将超过2000万吨，这个数字并不小。 2) 关闭剩余中频炉。 据基层跟踪调研，2016年10月至12月，中频炉总产能约三分之二被关闭。数据显示，中频炉产能初步估算为120-1.3亿吨。 经过第二次自下而上的调查后，修正为1.7亿吨。 2/3产能关停，剩余5000万吨。 前期二手钢材市场电话，中钢协副会长透露，已关停1.19亿吨。 t，数据一致。 该部分开工率较低，预计对应产量为20-2500万吨。 因此，综合以上两个区块，未来两个季度将关停70-8000万吨产能，关停40-5000万吨产量。 而我们知道，2016年11月底，供应端收缩关闭约1亿吨（1.2亿吨大部分已在12月之前关闭）。 因此，未来两个月供给侧收缩的强度已接近2016年底（仍略低）。
不同的是，2016年底制造业需求非常好，现在明显更差了。 但制造业需求边际变量中的库存波动因素较大，尤其是在较短的时间内，所以问题不会特别大。
还有一点值得关注的是，这次出口也会有所回升。 国内外价差是出口的核心决定因素，也是先行指标。 3月初国内热轧价格较国外价格上涨300-500元/吨（约合60美元），螺纹价格上涨200元/吨，其他类型线材国内外价格基本平衡。 一般情况下，国内价格比国外价格高20美元/吨。 由于外贸周期长，存在提前订购的情况。 但如果超过20美元/吨，国内价格就没有优势了。 因此，从去年四季度到今年一、二月份，钢材出口量呈下降趋势。 3月份开始，国内钢材价格大幅下跌1000元/吨，比国外价格低40-50美元/吨。 这个价差非常有吸引力。 因此，4月份钢厂出口订单开始明显好转。 近日，有唐山钢厂证实，4月份出口订单有所好转，5、6月份也会很好。 近期，中国也开始向欧盟出口冷轧产品。 去年由于反倾销原因，该产品的出口几乎停滞。 根据目前情况，预计第二季度出口将好于第一季度的可能性较大，但具体比例尚未确定。 预计将接近2016年底的水平。
库存方面，热轧、线材库存高位，较去年11月底增加60%以上； 螺纹库存不高。 经过本周大幅下降超过 50 万吨后，目前为 530 万吨。 如果大幅下降持续两周，库存将与11月底基本持平（约400万吨）。
因此，总体来看二手钢材市场电话，尽管未来两个季度供需边际改善幅度将小于2016年底，但整体力度不小。 预计反弹将持续，空间不一定小。
3、钢材库存与钢材价格的关系
我们做了比较，发现2016年钢材库存和钢材价格变化高度相关，这比前几年的情况要好很多。 事实证明，钢价上涨，钢铁股基本没有反应。 我们认为，主要原因是去产能。 钢铁去产能的大逻辑是为了中长期改善/修复行业估值，而这一逻辑在过去一年的股价中得到了体现，表明这一逻辑已经得到了市场的认可。 。 因此，市场对钢铁股的认识较前几年明显提升，即行业估值修复的逻辑得到了市场的认可，行业的灵活性得到恢复。 在此背景下，如果钢价上涨，钢铁股将轻松表现。
而且我们发现，过去一年来钢材库存和钢材价格的涨幅基本一致。 期货不考虑杠杆，涨幅与股票、期货、现货价格类似。 例如，最具弹性的钢铁股新钢股份从2.05涨至4.63，最高涨幅达130%； 螺纹钢期货从1894个上涨至3692个，最高涨幅达100%； 热轧期货从1675张上涨至3898张，涨幅130%，热轧期货上涨130%。 冷轧、镀锌产品现货价格可能略有上涨，但总体基本持平。
因此，我们初步判断，如果钢价上涨200元/吨，钢铁股大概率会表现（前几年300元以上）； 如果钢材价格上涨500元以上，钢铁股预计涨幅可达20%。 ; 如果钢材价格上涨700-800元，钢材库存将上涨30%左右。 当然，这只是初步判断，具体涨幅还是要根据位置（估值）和可持续性（时间窗口）综合判断。 当然，还有系统性因素需要考虑。 如果钢价不上涨500元/吨，且市场下行风险较大，钢铁股可能有相对涨幅，但不一定有绝对涨幅。
4. 目标选择
目标方面，在当前环境下要考虑几个方面：1）是一家能展现业绩的公司，2）灵活性更重要，3）估值低也可以作为参考。 长材目前利润不错，灵活性也很大。 比如一季度，马钢和三山钢铁的盈利都非常不错。 1月份长材毛利润一般。 现在价格上涨，二季度长材毛利润很可能好于一季度。 第二季度5月和6月价格将会上涨。 如果7月份淡季没有太大的下滑，第三季度的利润可能会更好。 供给侧改革带来的长材利润改善将得以实现，环比改善更具可持续性。 因此，长材的确定性较强。 目前板材毛利率较低，但利润提升的弹性会比较大。 总体来说，长材比板材略好，但弹性更重要。 具体标的包括八钢（观点不变，继续推荐）、方大、马钢、新钢等，以及有望转型的南钢、宝钢和PB 最低的是鞍山钢铁。
5、风险
当前的风险首先是大盘，其次是房地产预期的不确定性，主要是下半年。 如果考虑风险，在一个周期时间窗口内，只有弹性高的股票才能真正具有参与价值（弹性大的股票增速会明显超过板块，所以选对龙头很重要）。
问答环节
问：汽车、家电新增订单传导至钢厂原材料采购需要多长时间？
答：这取决于自己的库存周期。 过去，通常是一个月。 国内钢材能够保持稳定的供应，所以制造业的原材料库存不会特别高，通常是一个月左右，对于大企业来说，可能是40-50天。
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❖团队介绍
杨吉：钢铁行业分析师
SAC练习编号：S05
（8621）；
2016年新财富钢铁行业第四名、水晶球钢铁行业第三名
倪文义：钢铁行业分析师
SAC练习编号：S01
（8621）；
2016年新财富钢铁行业第四名、水晶球钢铁行业第三名
来看看国金钢铁团队的原始研究报告吧！
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