钢铁王国：（长按可复制）
来源 | 永安期货研究院
核心提示：上半年，钢材现货推动了期货上涨。下半年，期货引导了现货上涨。低库存是关键所在。与年初相比，钢厂已经充分复产，钢材供给的弹性增大了。钢材价格存在顶部。钢材库存的拐点尚未出现。库存的增量主要是投机需求。“金九银十”值得期待。下半年依然面临短暂的供需错配。在铁矿供给略偏松且调价的情况下，采购节奏是主要的逻辑。
关于宏观
目前宏观有三点差异。
宏观方面来看，二季度的数据呈现出比较悲观的态势。其中，固定资产投资，尤其是房地产领域，可能面临掉头的危险。然而，从微观角度来讲，工业增加值、PPI 以及库存等方面相对较为乐观。
二、金融市场对政策的放松，对于国内经济的判断是有一些差异。第二季度数据出来后是 6.7%。从高层的发言来判断，很多人都很担心第四季度乃至明年上半年的情况。第三季度末到四季度初，有较大概率会出台刺激措施。然而，这个刺激的时间和时点，与金融市场的预期相比有所推后。因为金融市场原本以为在第二季度 GDP 数据出来后，再加上洪水以及国际上的一些风险，应该会有部分刺激措施出台。
国内投资者与国际投资者对中国宏观判断存在差异。国际投资者对中国宏观判断相对乐观，而国内投资者则较为担心去杠杆。
证券市场面临两难境界。
一、资产荒。
很多银行资产、委外等持续在配置国内资产，国内利率处于低位，在短期内很难有改善的情况，除非能看到明显的紧缩态势或者大规模的监管出现，从短期的角度来看，证券不太容易呈现熊市的走势。国内货币信贷的判断方面，外汇端在短期内较为稳定。然而对于信贷端而言，若以国内广义的货币信贷来看，无论是社会融资规模，还是证券的发行以及外汇贷款的净流动，7 月份的同比增速都应是回落的。货币信贷总体的流动性在下半年的压力逐渐增大。另外，就房地产销售而言，去年下半年的基数实际上是比较高的，之后也会存在一些问题。
关于大宗商品
今年的主题很明确，即市场比较青睐低估值资产和避险资产。从风险收益比方面来看，大宗商品处于比较利好的状况。相较于股票、债券和外汇，大宗商品的调整从 2014 年 7 月份就因原油下降而提前开始了。如今，其估值处于非常合理的水平。并且，由于随着价格的下跌，它的波动率越来越低，而美股、美元、美债却在大幅上升。
对商品的态度并不积极。从市场表现方面来看，上半年可划分成两个阶段。其中，第一个阶段，交易的供给端出现了收缩的情况。去年年底到今年年初，大家对中国经济持非常悲观的态度，其中包括汇率的变动以及股票的大幅下跌。因此，在今年初期，对于全球很多需求也都很悲观。后来人们发现，中国的刺激措施并没有导致需求端出现明显的反弹，仅仅是在修复之前较差的预期。所以可以看到，在 5 月份之前，大宗商品基本面存在一个供给端收缩的交易情况，几乎所有的品种都是如此，这种情况并非来自于需求端的变化，而是来自供给端的变化。第二阶段涉及交易流动性。在 4 月底之际，我们看到整个国内宏观情况发生了变化。国内宏观从去年 4 月份触底，到今年 5 月份，宽松的局面已然结束。5 月、6 月、7 月这三个月，所有商品的矩阵与过去很长一段时间相比，完全发生了改变。例如，棉花和螺纹钢过去的相关性是 0.2 - 0.3，然而最近三个月却都在 0.9 以上。这表明整个商品市场已经变成了一个注重交易流动性的市场。在这个基础之上，更倾向于运用逢高轮动的方式。就目前的情况而言，对于钢材的供给端存在着一些不同的看法，这使得我们无法清晰地了解其情况。然而，无论是环比还是同比，矿石供给端的变化都是相对确定的。
钢厂和钢贸
从资金面方面来说，银行对钢厂持续在降低授信额度。然而从工厂的角度去看，今年的情况较为乐观，今年的利润水平较为良好，即便银行在收紧授信，但实际上对其影响并不显著。从库存方面来看，目前矿石库存大致维持在正常水平，约 30 天左右，下半年整体的态势或许仍会偏向乐观，后期或许会适当增加一些库存。从出口方面来看，今年整体出口与去年相比有一定程度的回落。近期国内价格上涨较快，不过在 8 月的第二周之后可能会出现订货高峰。因为在欧洲以及传统市场韩国，都设定了夏季休假。以韩国市场为例，其库存水平较低。正常的出口订货周期，通常订货时间点和最终发货时间点有两个月周期。现在有的客户想订 9 月 15 号的货，还有客户想让 8 月底交货，这证明他们没有及时采购应采购的货，8 月份休假回来后会进行一些集中订货。
钢贸方面：其一，贸易蓄水池的作用呈现出逐渐降低的态势。其二，各个钢厂都在不断增加直发的比例。其三，直发比例的增加引发了市场的波动。其四，在市场行情好的时候，货物往往一货难求。其五，而一旦市场稍微出现不好的情况钢材库存管理，库存压力便会立刻施加给钢厂。其六，当钢厂库存稍有增加时，销售压力就会传导到价格上。其七，这种情况反复出现错配，且一直如此表现。终端以及贸易环节方面，信心依然不足。无人去进行补库存操作，终端和贸易商的库存应当处于偏低状态。后续的波动需要予以关注。一旦信心得以恢复，这将是极为可怕的。但就目前而言，整个市场仍处于一种偏悲观的情绪之中。
矿山
从矿山年报和季报来看，整体的增量都没有达到预期。矿石供给扩张的周期已结束。前些年矿石价格过快上涨，带来了过多的扩张需求，目前矿石供给扩张主要源于此。矿山的主要目标已从追求市场份额转变为提高公司盈利能力。在现有的框架和供给量基础上，各大矿山的日子较为舒适，没有其他原因。在此基础上进一步增加供给，会破坏现有的市场价格分类。
从港口库存的结构方面来看，库存总量大约为一亿吨。然而，实际的有效供给却是有限的。钢厂在利润水平尚可的情况下，希望通过提高品位来增加铁水量。然而，目前钢厂手中的中高品货大多自用，在市场上流通的较少。中高品市场的流通性不如去年年底。尽管港口库存的绝对值较高，但在真正购买中高品时并非那么容易。中低品的货不太受欢迎，所以其在整个港口库存中所占的比例在上升。
煤矿焦化厂
对煤炭“276”变为“296”的怎么看？
国家的法规必定会严格落实，“276 政策”会逐渐展现出更大的效能，产量会持续压缩，无效产能会不断出清。对于 296 而言，它实际所表达的意思是，在特殊时期我们有能力供应煤炭，但是绝不是说政策会发生变动，不要因为价格一时的起伏就对政策的连续性产生怀疑。
为什么短期的焦炭现货这么紧张？
主要因素是区域存在不平衡。这种区域不平衡主要体现在，江苏一带运河周边的钢厂，因为暴雨的缘故，导致原料出现了急剧短缺的情况。
二、唐山地区限产加之北方大雨影响运输。
四、最近较为特殊的情况是，内蒙、黑龙江、河南、江苏以及河北唐山地区对焦炭企业的环保检查力度有所加大，致使焦炭行业从 5 月初 77%的行情开工率下降到现在的 72%-73%开工率。
投资机会
考虑购买矿并抛出焦煤。在螺纹具有高利润且库存低的情形下，矿石应当是最佳的多头选择。然而，不太倾向于卖出螺纹，做空利润的感觉并不太好。从煤炭方面来看，尽管有供给侧改革，但我认为至少在煤炭系的定价体系中，焦煤仍是一个品种里被高估最为严重的，其安全边际也是最大的。
今年国内经济存在较高的不确定性。然而，在这种状况下，国家采取放水刺激的概率将会增加。国家会考虑去寻找估值较低的大宗商品，或者是那些被低估估值的大宗商品，从产业的角度来进行购买。就黑色而言，国家愿意以产业背景为依托进行轮库的保值操作。保值的目的并非是为了赚取大量的钱财，而仅仅是为了获取市场的超额利润罢了。今年整体上看多黑色，但不会特别激进。在方向一致时，情绪必然会发酵。短周期内，它在盘面上出现升水情况是情理之中的。在这种情况下，我们需要合理保住自己的利润，等待市场回调，再度寻找合适契机，把长周期逻辑做好。
矿石今年的价格在 45 美金到 60 美金之间波动。能否达到 65 美金很难说。整体呈现出大区间震荡的态势。
短期内，做多的风险比做空的风险大。目前的绝对价格处于振荡市。现在的市场氛围与 5、6 月份之前截然不同。现在不敢做多的，若按价值投资的方式做商品期货，涨到现在钢材库存管理，低估值的优势已不存在，这一点需要注意。敞口方面，现货看多，期货看空。现货市场尚未涨到位，因为接下来是季节性因素。然而从期货角度看，一个月前在讲这些故事，现在依然在讲这些故事，可价格却已经上涨了 10%。
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