然而，在逆周期调控实施的同时，凯恩斯主义的后遗症也逐渐显现。
4. 凯恩斯主义的后果
1.产能过剩规模扩大
金融危机之下，我国果断行动，用凯恩斯主义的方法克服了危机，领先世界恢复了增长，但是这也产生了一些新的问题。第一个问题就是产能过剩。大家可能觉得奇怪，凯恩斯主义的方法消耗的是过剩产能。凯恩斯主义为什么会造成产能过剩呢？这就涉及到项目周期的问题。
任何基建项目都有周期，比如修公路或者修铁路，需要采购大量的重工业产品，消耗大量的钢材、水泥。从钢厂或者水泥厂的角度看，他们发现自己的订单突然增加了，现有的产能跟不上订单的增长，就会加大投资、扩大生产。也就是说，在基建周期中，为了满足市场需求，重工业所有行业都会扩大生产规模。但是路修好了之后怎么办？以前卖给公路建设单位的钢材、水泥现在卖给谁呢？如果你是决策者，你会怎么做？你说，那就再修一条路吧。好吧，这样可以继续延缓产能过剩的窘境，但是路总是要修完的。一旦城镇化进程放缓，各种基建项目的周期就会陆续完工，以前卖给基建单位的钢材、水泥就会失去市场，这样就会出现更严重的产能过剩。
其实，人民大学在2010年左右就指出了这个问题，在人民大学发布的报告中指出，当前加速的投资将催生出更大的产能，而项目周期结束后，可能出现新的产能过剩。 “过去1-2年的加速投资，在未来3-5年将转化为加速供给，从而加大未来供需逆转的风险……比如，2万多万亿的铁路建设，未来3年分别可以产生540万吨、800万吨、1400万吨的钢材需求，缓解目前钢铁行业面临的需求下滑困境。但铁路建设用钢主要是重轨生产，2007年重轨产量占钢铁产量的1%，因此，未来钢铁行业的重轨钢产能将增长7-8倍。当铁路建设规模下降时，我们会发现，重轨产能加上一般的中厚宽钢带、薄板、宽钢带、镀层板和建筑钢材产能，未来将构成更大的钢铁产能过剩。”
这种产能过剩在钢铁行业表现得最为明显。四万亿初期，钢铁行业发展迅猛，螺纹钢价格从3500元/吨一路飙升至近5000元/吨。一个刚进钢铁企业的大学生，年终奖能拿到十几万元。2011年以后，固定资产投资逐渐下降，钢铁产能过剩暴露无遗。主要钢材价格大幅下跌，螺纹钢从2011年的近5000元/吨暴跌至2015年的不到2200元/吨。当时有一句话，卖一吨钢赚的钱不如卖一斤白菜多。
这一切，构成了我国去产能的大背景。2016年，在供给侧改革和国企改革双驱动下，去产能落地，重化工业产能过剩严重问题得到一定缓解。那么，目前我国产能过剩情况到底是怎样的呢？我们后面会简单介绍。
2. 高负债
债务可分为居民债务和非居民债务两大类，居民债务是房地产快速发展的结果，主要体现在巨额的抵押贷款上，非居民债务与凯恩斯主义关系密切，这里主要介绍非居民债务的形成。
凯恩斯主义主要关注的是基础设施，而基础设施的资金大部分都是银行贷款。地方政府成立城投公司向银行借款，这些钱有相当一部分用于基础设施建设。既然是贷款，这些钱是必须还的，但是很多人还不起。为什么呢？因为很多基础设施项目根本就不能产生收入。我举个例子，一个四线城市的地方政府借钱修建机场，这个机场一年下来，飞机落地的也很少，根本就不赚钱，怎么还钱呢？比如一个城市搞了亮化工程，在高速公路两边装了很多电灯。这种工程对老百姓有好处，但是很难产生收入。其实大部分的基础设施项目都是这样的工程，是公益性工程，或者这些工程对老百姓多多少少是有用的，但是不能产生收入。所以，城投公司只能不断借新债还旧债，债务规模越来越大。
不仅如此，债务还会从地方政府传导到一般民营企业。地方政府搞基建，必然会从其他企业采购原材料，比如钢铁。基建周期，钢铁企业接到的订单增多，不得不扩大产能。但钢铁企业一时没钱修厂房怎么办？就会向银行借钱扩大再生产。但基建周期结束后，产能过剩又会再现，导致钢价下跌，赚到的钱也不能完全覆盖银行的本息。这些还不起钱的企业只好继续借新贷还旧贷，利息负担越来越重。
到了2015年前后，债务问题已经相当严重。为了更好地理解中国企业的债务负担，这里作一些解释。明斯基把借款（融资）分为三类：第一类叫对冲融资，借款人有足够的收入（如工资或者营业利润）偿还本息。第二类叫投机融资，债务人的收入无法覆盖本息，必须借入新钱偿还一定程度的旧债，但总体来看，债务人的收入还能覆盖当期的利息。第三类叫庞氏融资，债务人的收入不仅无法偿还本金，甚至不够支付利息，债务人必须靠不断上涨的资产抵押，借入新钱偿还利息，或者出售资产偿还债务（导致资产价格崩盘，引发危机）。
那么，我国的融资中，有多少是套期保值融资，又有多少是投机性或庞氏融资呢？2016年年底，人民大学发布了一份经济分析报告，其中第四部分第三节的标题是《债务危机会引发中国实体经济危机吗？》第二节的标题是《投机性和庞氏融资比重过高，增加了宏观经济和金融体系的脆弱性》。在这一节中，人民大学利用2015年4161家非金融企业（发债企业）的数据进行了测试，得出的结论是：（1）不到2%的企业短期负债率大于1。这个比率是息税前利润，比率大于1可以粗略理解为能够覆盖本息。换言之，套期保值融资不到2%。 （2）约有9%的公司利息覆盖率小于1，也就是说，约有9%的公司没有收到足够的钱来支付利息，需要借钱来还债，这就是庞氏融资。 （3）剩下的90%左右，在一定程度上需要借入新钱来偿还旧债，这就是投机性融资。
其实我们国家对这个问题看得很清楚，所以在过去几年的经济调整中，我们大力推进“三去一降一补”，其中最关键的就是“去杠杆”，也就是减少企业债务。
3. 脱离现实，走向空虚
由于产能过剩等种种原因，实体经济盈利能力下降，银行贷款更倾向于流入虚拟经济，比如房地产市场、金融市场或者大宗商品市场，这种情况就叫“脱钩满足需求”。
最典型的例子就是房地产市场。由于制造业产能大规模过剩，制造业本身的利润越来越低。同时，得益于城镇化的推进和高杠杆购房的优惠政策，房地产成为最赚钱的行业之一。银行不愿意贷款给制造业，怕制造业还不起钱，大量资金以各种方式流向房地产。不仅银行把钱借给房地产，实体企业本身也搞房地产。制造业的利润不再用来扩大再生产，而是拿地开发。稍微大一点的实体企业，会尽可能拿地开发。资金不再支持实体经济，而是用来炒房炒地。这是典型的与实体经济脱钩的案例。
到底有多少钱流入房地产，单从银行对账单上是看不出来的，因为流入房地产的钱，很大一部分被包装成了金融产品。国务院发展研究中心夏斌曾做过估算，认为真正跟房地产相关的贷款占比大概在70%左右，甚至更高。所以我们国家会继续强调房子是用来住的、不是用来炒的，一个重要目的，就是希望资金能够从房地产市场转移到实体经济上。
脱钩不仅意味着资金会流向房地产市场或其他金融市场，也意味着金融资本会更多地攫取实体经济的利润，因为负债越多，支付的利息就越多，实体经济的利润被金融资本攫取的比例就会越来越大。
纵观2019年至2020年中国经济数据（单位：亿元），2020年中国500家最大公司净利润合计40712亿元，其中工商银行、农业银行、中国银行、建设银行四大银行净利润合计9957亿元，接近500强净利润总额的四分之一。不仅如此，2020年金融业10强净利润合计15036亿元，而制造业500强净利润合计11796亿元，仅为金融业10强净利润总额的78%。
正是因为上述情况，我们不断强调降低资金成本，回归金融支持实体经济发展的本质。
（四）总结
产能过剩、高负债、脱离实体经济是当前凯恩斯主义的三大后遗症。
这三个问题并不是孤立的，而是相互关联的，而且是在解决同一个问题（2008年危机导致的产能过剩）的过程中出现的。
在这三个问题中，最关键的是去产能。只有消耗过剩产能，让经济重新运转起来，才能获得足够的收入来减少债务，而只有实体经济盈利能力提高之后，金融才能补贴实体经济。金融从来都是锦上添花，而不是救命稻草。
那么，目前我国的产能过剩程度到底如何呢?下面，我们通过几个表格来做一个粗略的总结。
5. 当前产能过剩状况
要了解一个工业国家的经济状况，从产能利用率入手更为准确。产能利用率的常见指标有：（1）低于80%表示产能过剩。（2）低于75%表示产能严重过剩。（3）高于90%表示产能不足，需要投资扩大产能。
下图是近三年我国工业基本情况，绿色部分低于75%，黄色部分低于80%。2020年上半年产能利用率最低，随着疫情好转，产能利用率逐步回升。2021年得益于外贸订单大量回流，我国产能利用率达到近三年来最好的情况。2022年开始，产能利用率再次出现下滑，到2023年一季度旧钢材多少钱一吨2023年，产能利用率几乎恢复到2020年上半年的情况。
我们再来看轻工业三大子行业，13个季度中，食品行业产能过剩严重，2023年一季度产能利用率大致回落至2020年二季度水平；纺织行业、医药行业2023年一季度产能利用率大致介于2020年二、三季度之间。
重工业的情况也差不多，下面是重工业的主要子行业，大部分子行业的产能利用率已经回落到2020年第二季度或者第三季度的水平，大家可以对比一下自己所在的行业，看看统计数据是否符合自己的直观感受。
也就是说，我国目前的情况是，大量产能闲置，或者生产出来的产品卖不出去。因此，对于政策制定者来说，首要的就是通过某种方式刺激企业投资（消耗重工业产能）或者家庭消费（消耗轻工业产能）。如果你看2022年人民大学的报告，所有的政策建议都是围绕这一点展开的，要么讲如何给企业减负、减税，要么讲如何刺激家庭消费（比如“3万亿消费刺激和收入补贴计划”），要么讲如何建设基础设施来消耗过剩产能。
6、当前过剩产能如何消化？
1997年危机时，我们用外贸和城镇化去消化过剩产能，度过了危机，形成了外贸—投资双循环模式；2008年，由于欧美次贷危机导致出口下滑，这个模式走到了尽头。2008年危机时，我们用凯恩斯主义的方法去消化过剩产能，度过了危机，形成了债务—投资拉动的模式；这个模式必然导致新的矛盾，最关键的就是出现了更大规模的产能过剩。这样的过剩产能怎么消化？
1. 对外贸易
短期来看，全球加息可能从两个方向抑制欧美的需求，消费和投资减少，从而导致外贸需求下降。长期来看，逆全球化明显加剧，特别是在俄乌冲突之后，上一轮全球化基本结束。这里我们主要分析一下长期趋势。
全球化至少需要以下几个条件：（1）全球供应链体系；（2）全球交易支付体系。
而俄乌战争则将这两点都摧毁了。尤其是后者，美国冻结俄罗斯外汇储备，带来了极其严重的后果。此前人民大学就俄乌战争举行过研讨会，很多人表示，俄乌战争很可能终结这一轮全球化。
毛振华（中国人民大学经济研究所所长）认为，“在极端考量下，世界可能会重新划分为两大阵营。目前俄罗斯被踢出SWIFT系统，可以视为一次压力测试，未来人民币和港元也面临被踢出SWIFT系统的风险。”此前，香港金管局总裁在被问及俄乌局势对香港金融的影响时公开表示，香港金管局和银行业已针对不同情景做好了预案，包括资产冻结或被踢出SWIFT。”
黄益平（北京大学国家发展研究院副院长）认为，“这次制裁最有影响力的举措，就是把俄罗斯部分银行踢出SWIFT系统，扣押俄央行的外汇储备……这对全球化来说可能是致命一击。全球化的一个基本假设是，你可以根据市场因素来决定把产品卖到哪里、到哪里投资、使用什么货币和金融基础设施……西方国家联合制裁俄罗斯的一些举措，打破了这种局面。换言之，这个秩序未来还能不能用，首先取决于它是不是美国的朋友……（这）表明美国放弃了国际秩序维护者和全球公共产品提供者的独特地位。”
也就是说，从长远来看，世界可能重新回到区域经济时代，全球化时代的外贸环境可能不复存在，至少会受到较大冲击。
因此，整体外贸环境不但没有回暖，反而有所恶化。
（二）投资情况
我们经常讲投资，投资曾经是拉动中国经济的主要引擎（2001年到2008年是外贸和投资拉动，2009年以后是投资拉动）。制造业投资、基础设施投资、房地产投资是投资中最重要的组成部分，三者加起来占全社会固定资产投资的70%以上，三者的增长基本上决定了投资的增长。
1.制造业投资
制造业产能过剩严重，因此近年来投资增速不断下滑。2011年制造业投资增速还在30%左右，但2012年就下滑到20%以下，之后持续下滑。2020年受疫情影响，基数过低，投资增速在2021年2月左右出现大幅上涨。如果平均计算，自2015年6月以来，增速从未超过10%。2016年至2021年五年增速分别为4.2%、4.8%、9.53%、3.08%、5.36%、5.36%（按2020年和2021年平均计算）。因此，制造业投资很难拉动经济增长（阴影部分增速为0-10%）。
2. 房地产
由于城镇化见顶、人口结构逆转、居民负债过多、房价高企等多种原因，房地产需求大幅逆转。在此情况下，近年来房地产开发投资增速不断下滑。自2003年以来，除2008年底前后金融危机时期出现异常时期外，中国房地产投资增速基本保持在20%以上，到2013年底增速都在20%以上。但自2014年以来，房地产投资增速快速下滑，到2019年底增速勉强维持在9.1%。2021年8月再次跌破10%，2023年3月增速为-5.8%（阴影部分增速为0-10%）。
3.基础设施投资
基础设施一直是固定资产投资增长的基石，2018年之前基本保持15%以上的增速。但基础设施投资至少受到三个方面的制约。（1）2015年以来，我国城镇化步伐明显放缓。（2）我国大中城市基础设施已经比较完备，大规模基础设施的空间在减少。（3）基础设施的投资主体是地方政府投资平台，这些平台往往负债较高（主要是2009年以后大规模刺激时期所欠的债务）。
这一系列原因导致2017年以来基建投资增速快速下滑，2018年5月增速跌破10%，到2019年末，基建投资增速已经降至3.8%，对经济的拉动作用愈发微弱（2021年的快速增长与疫情有关）。
但基建投资是投资提振经济的最后希望，而2022年以来，基建投资已定调大规模支持基建，2022年8月以后，基建投资增速超过制造业投资，再次成为提振经济最重要的一环。
3. 消费
第一，收入增速回落，长期低于GDP增速。近十年来，居民人均可支配收入（中位数）增速自2017年以来首次低于人均GDP增速，而且大部分时间都是如此。2017年初至2019年6月，2020年初至2020年9月，2021年7月至年底，居民人均可支配收入（中位数）增速都低于人均GDP增速。
第二，贫富差距在扩大。大家看这个图，这是财产性收入增速减去工资性收入增速的柱状图。财产性收入包括房租、股息、证券利息等。这说明富人阶层的收入增长速度比穷人快。
三是房地产挤压消费。金融危机刚开始时，居民负债与GDP之比（杠杆率）只有20%左右。第一轮房价暴涨时，杠杆率大概在35%-40%。2015年以后，随着房价上涨去库存，杠杆率飙升至60%。这两轮暴涨延缓了房地产危机的爆发，却造成了居民负债率的大幅上升。尤其是在去库存时期，大量农民工购房，“把储蓄相对薄弱的中小阶层的可用资金几乎全部掏空，投入到房地产市场”。
四是我国医疗、教育等社会保障相对薄弱，居民应对风险需求旺盛，预防性储蓄较高。
收入增速下降旧钢材多少钱一吨2023年，贫富差距扩大，加上房地产几乎吸干了居民近几年可用于消费的资金，再加上还要为未来可能出现的问题做打算，居民的消费意愿不断下降。
七、人民大学的总结和一些政策建议
（1）1997年，我国出现了明显的产能相对过剩，我们通过外贸、城镇化消化了过剩产能，克服了危机，形成了“外贸—投资”拉动的模式。
（2）2008年欧美次贷危机导致外需下降，我国再次陷入相对产能过剩的危险。我们用凯恩斯主义的方法消耗过剩产能，带领世界经济复苏。在这个过程中，我国形成了“债务—投资”模式。
（3）凯恩斯主义由于其内在矛盾，产生了三个后遗症：产能过剩加剧、债务居高不下、需求拉动型增长。这三个方面最关键的就是产能过剩，因此需要解决如何消耗过剩产能的问题。
（4）传统三大驱动力中，外贸长期看不乐观；投资方面，房地产、制造业不容乐观，目前主要靠基建拉动；消费方面，受多种因素影响，消费复苏仍有一段路要走
在这样的前提下，我们该怎么办?中国人民大学宏观经济论坛在2022年给出了一系列政策建议，大致都是围绕刺激消费、拉动投资展开的。
在消费方面，人民大学报告建议利用财政扩张资金和市场资金推出“3万亿消费刺激和收入补贴计划”。当然，也有类似机构发布过类似建议，这里就不一一列举了。
在投资方面。第一，要稳住基础设施。比如建议利用专项债券扩容资金、社会资金等，出台“3万亿基础设施投资计划”，加强新型城镇化、产业链供应链完善等基础设施建设。第二，要刺激企业投资，也就是加大对制造业的投资。比如建议把财政减税降费和金融支持政策结合起来，出台“3万亿产业扶持计划”。
我不确定这些建议是否有效，所以我们只能拭目以待。
最后，为了防止有人断章取义，我想说，我相信困难是暂时的，政府的各项政策，包括最近的一万亿元，都是很好的，很有针对性的，我们最终会渡过难关，明天会更好。
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